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中国国际期货王红英:市场短期下跌风险可能性大

2011年09月03日 16:31 来源: 金融界网站 【字体:

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中国中期期货研究院执行副院长王红英

  由金融界网站主办的“2011理财面对面系列论坛”在北京举行,中国中期期货研究院执行副院长王红英发表精彩演讲:

  王红英:各位投资者大家下午好,非常高兴有这样的机会和大家探讨大宗商品价格的走势。在今天大宗商品比较复杂的环境和相对比较振荡的价格形态当中,大宗商品未来的走势是什么样的?长期走势、中期走势和近期存在的问题是什么,今天给大家解读一下。把这些大的周期和中的周期以及商品价格的结构的研究会得到非常好的投资机会。

  在大宗商品的变动过程中有三个看法。

  第一个是近期市场的看法,市场短期下跌的风险可能比较大。大家也看到美国公布的就业人数以及一些企业的罢工行为,使美国的PFI数据和失业人数得到了非常难看的报表的表现。中国纽约的股市下跌了将近300点,欧洲的股市也在大幅度下跌,所以短期市场下幅的风险还是比较大的,所以对我们整个大宗商品带来的就是震荡,使我们对整个市场产生了非常浑沌的看法。

  第二个是对中长期大宗商品的看法,整个市场商品的表现整体还是良好的,短期的经济低迷,经济数据的不良好对整个市场的影响还是短期的,下半年到年底乃至到明年的一季度,整个商品市场仍然维持着高位,这是对商品市场中期的看法。

  第三个是更长的周期,2011年-2012年的上半年我们认为大宗商品的牛市还是维持这样。

  我们看一下短期市场,我们为什么要看短期商品市场的不乐观。这个图表是目前的战略、股票还有大宗商品的收益率图,在8月下旬是持续的下跌,整个大宗商品的表现也都依然相对的低迷。我们看到近期大宗商品的价格有所反弹,从2季度以来依然是维持在相对弱的格局。唯一表现非常好的是黄金,黄金对风险资产的上升,对完全风险投资依赖的上升,所以黄金依然是在持续和发酵的。在此背景当中,我们看到中间的绿色表示美元,它是比较弱视的情况,由于整个经济状况持续的不乐观以及欧美债务的上升和新兴国家紧缩的货币政策,在这样的背景下美元的持续落实依然会保持这种位置。

  从历史的背景去看待大宗商品流失的变化,我们看两个指标,一个是商品的指数的表现形式,还有一个是CPI变化之间的关系。

  从整个历史的发展来看,自80年代以后整个商品和CPI之间的关系经历了两个结构性的变化,一个是在70年代-80年代我们称之为经济滞涨时代的CP5指数与美国CRP指数之间的关系,整个经济处于高的发展之后,尤其是在美元脱离基本位之后,整个货币供应链会加大,那么就是CPI与CRP同样的形式。到了2002年之后,以中国为代表的新兴国家对大宗商品的需求因素,构成了全球商品经济结构的牛市。从2002年整个CRP指数在持续的上升导致。我们看到在今年二季度到三季度创造了历史的新高,但是CPI的指数并没有像2008年的发展那样而创的新高。现在对市场的刺激构成了大宗商品CRP指数高度下降的原因。我们看到以食品为核心的CPI构成指数并没有创出像2008年的新高,在这里可以通过这两组数据的对比可以发现一个问题,或者是可以得出一个结论,目前以贵金属工业品为代表的商品化的泡沫实际上是非常典型的议价过高的状态。所以,我们认为整个大的CRP指数所代表的工业品或者是贵金属处在高峰的结论。

  我们分析了目前商品价格所处的高位的泡沫化之后,我们解读一下它背后存在的原因,主要是两个方面的原因。一个是美国的因素,一个是欧洲的因素。首先是美国经济背景,美国的经济目前来看存在着较大的风险,我们没有用非常大的风险,也没有用它处于良性的结论,所以它处于较大的风险。较大风险的依据主要有以下几点。

  一、CMI发展的指数。

  二、失业率的高起。

  三、房地产依然没有得到很好的提升,也就是整个居民的收入没有达到非常好的购买力的状况。

  我们看一下这两个图表,通过刚才说的三个方面的论据得出的结论就是消费信息指数达到了2008年以来的最低指,这是8月份最新的数据。

  下面看一下美国房地产行业的持续不正,2009年尽管它保持比较好的良性的上涨,但是地产行业仍然比较低迷它并没有得到大的提高,导致美国经济发展需求不足的主要原因。现金指标的下滑导致我们很多投资者不太看好美国近期的发展,美国的经济在三季度我们依然给出比较负面的心理。我们再看一下代表美国整体的CPI,7月以来整个CPI的增速超出了预期,我们认为美国从短期来看,它的经济其实一直在去接近于滞涨的边缘。

  我们以八旗银行为例,它3季度的增长达到1.6,4季度可能达到1.8,到了2012年可能会突破2,但是在整体的增长下还是趋缓的背景下的。在2008年出现负的增长之后,它持续的增长仍然是处于90年代后期的,它的GDP处于弱势,从长期来看并不是很乐观。

  从左边我们看到,这是GDP和CPI之间的数据,在70年代滞胀的时候,我们看到美国进入了失业点,中东的危机导致相应的成本增加,我们看到GDP在下滑,CPI在上涨。在90年代初期也是维持了GDP下滑和CPI上升的格局。从目前来看,从2010年的三季度以后我们看到这个模式已经出现,CPI持续在上升,但是GDP处于弱势的状态。所以我们认为美国的经济还是处于滞胀浅期的情况。政府会有新的政策进行刺激,那么政府的财政开支盈余了投资,如果负债比较高,这种投资也不会拉大的,所以整个经济还是持续的低迷。

  我们再来看一下美国的债务问题,美国的负债在提高,另一方面还涉及到共和党和民族党,在这种背景下设置值初的上限也是有的。在未来的十年,现在和政府的销点持对峙的。这种状态往往对整个经济的拉动,尤其是在财政方面的投入是非常小的,我们看到美国,尤其是欧洲,现在一个镇包括英国一个镇有五个警察,现在是三个警察,都撤销掉了。包括伦敦出现的治安的现象,这跟它的经济不足有间接的关系。

  对于美国债务问题的看法,一个是不确定性,在2013年前对整个发展都不具有刺激的作用。还有一个是政治和经济的影响也不是特别的重要,本身债务上线的提高对美国经济不构成正面和负面的影响。对谁构成影响呢?主要是对持有人,比如说中国,它的购买力是极端下降这种负面的评价。

  分析完经济以后,我们得出了一个结论,目前的这种经济处在什么样的周期,经济周期与大宗商品之间的关系是什么样的定位,我们给出是高位泡沫化持续的定义。我们所说的衰退,复苏和持续增长,现在到了大宗商品滞胀的前沿。大家可以看到这是一个虚的线,我们可以看到目前通胀还仍然在持续恶化,到了8月份和9月份CPI突破之后,可能会达到6.2,5.1,我觉得有点操之过急。从解决周期的模型来看,我们对未来的膨胀与我们所说的CPI的指标仍然是不乐观的。我们看到两百人经济的规律,尤其是到了相对大宗商品处在市场前沿的阶段,整个CPI的发展仍然是结构性的,所以,我们给出三季度的通胀形势仍然不乐观。这是我们对大宗商品在经济周期以及CPI之间对应关系的看法。

  世界上不可能无缘无故价格的上涨也没有无缘无故价格的下跌,现在处在什么样的历史周期,我们可以从历史到规律,从1900年到现在,我们看到100年历史发展过程中,它给出了我们一个经济非常抽象的规律,CPI发展的规律我们可以看到,它的18年的构成规律,无论你是在基本位之前,还是在基本位之后,单纯靠纸制货币都维持了18年的周期规律。从2000年到现在整个经济周期的发展,仍然是处在未来不太乐观的发展环境,这个观念也许有些人不同意,但是我只是讲历史的规律。我们都希望经济在发展,我们都希望我们手中购买财富的购买力越来越强,可能只是我个人的一厢情愿。

  美国CPI周期的行走,至少在2013年二季度末,美国的上升周期依然还在支撑或者是影响美国的货币政策,以及大宗商品的价格。我们从2000年的位置算起,算到2013或者是2015年,整个加息一旦开始,未来两年大宗商品的形势仍然不是乐观。

  商品价格有另外的主要因素或者是抽象规律在起作用,就是“美元周期”。美元周期我们有两个看法,一个是1973年全球进入浮动汇率时代,商品的价格的波动越来越拉大。按传统的说法商品是供需关系推动商品的价格,1973年是人类历史上第一次价格重都时代,这种说法不是很科学,应该是重新标价的过程。

  在2009年,无论是发达国家还是新兴的国家,大家没有截止的投入货币之后,是人类第二次投入商品时代的开始,所以这两个是非常具有历史意义里程碑的事件。

  从1973年以来我们看到整个数据变化的过程,我们的结论是美元的基本周期是五到六年的上升周期,下降周期是十到十二年,商品价格上涨最重要的问题就是2001年开始的,美联储的宽松在柏林斯坦时期所推行的重要的延续,这是推动美元上升最重要的基础因素。还有我刚才讲的对商品比较大的支撑,这两者的因素决定了美国的货币政策的走向。所以,我们在研究大宗商品的时候,一方面要关注美元的贬值对商品的关系,还有一个是研究CPI对未来商品的拉动和需求。从2001年这种商品市场的盛宴,创造百年新高历史性的突破。我们很多人给出想不到,没想到,我们对商品历史发展的抽象规律是没有深入的了解,而产生了投资策略的失误。我们从2001年算起到2013年,很多学者表态在2013年之前不会考虑加息,所以大家要注意表态背后的说法。到了2013年之后可能会加息。

  那么,得出一个结论,美元和大宗商品的看法。第一个是大宗商品与美元相关的关系,这种关系在未来的三季度甚至到未来的2012年都会起到非常重要的关系。第二个结论是美元的贬值对商品的需求,也就是从商品需求层面的推论。

  我们有几个实证的案例解读一下美元和商品之间的关系,我们看一下美元和CRP指数之间的关系,它是飞线性的关系。原油的价格呈现出0.5的关系,原油和美元之间分析的功能是在上市,从这点来看它的相关性还是处在0.5的水平,所以不能用美元和原油之间关系分析了。我们看到伦敦的价格变化和美元之间的价格变化,比较大工业品的上升受预期美元宽松政策的支持的影响是比较大的,这是我们对商品分析当中不同结构看法的分析,而不能一概而论。再一个是美元和原油之间的相关系数,在美元和同价之间的负相关的因素比较多。在美元与原油的关系来讲,它的升值性的因素,美元的升值对原油的影响比较大。

  近期我们在做投资计划制订当中,我们要考虑到目前风险情绪指数上升的背景下,我们知道资金会从风险的资产流向,风险系统相对比较低,流动性比较强的市场,是什么呢?一个是国债,一个是货币市场。但是当市场的需求率比较大的时候,我们看到大宗商品的风险资产与美元的相关性是非常强的。在美元升值的背景下大宗商品未必会跌,如果美元跌破70还会造成商品紧迫式的上升。

  对于黄金的看法,刚才也有人讲过这个问题,因为它已经远远超过我们的范畴,所以不对黄金做过多的分析和评价了。

  这个数据是整个商品周期的变化影响,它讲起来相对比较复杂,不再展开了。我需要说一个观念,在73年和74年这段时间美元脱离了黄金,基本位丧失。像73年的7月份阿拉伯国家对石油的禁用等,持续上涨达到了433%的涨幅。对应美国的CPI的数值是平均2.20%。我们看到这种现象跟全球的经济格局和政治格局是非常有意思的。我们不想说未来的经济是处在滞胀发展的格局,我们更愿意是软着陆方式发展的。中国政府也做了一些政策。到了2007年的状况,也是当时对应石油价格的涨幅,当时达到了60%,CPI值高到了5%,这是2007年的状况,对于历史的看法,或者是历史的现象给我们得到了启发,或者是对于未来的经济比较接近,或者是近一次滞胀的比较比较担忧,可能会出现快速的下滑,这也是大家情绪不稳定非常典型的特征。

  说完美国的情况,我们再看一下整个欧洲的问题,欧洲这两年比较热,我们看到西班牙,希腊,包括意大利这些总理每天出来说要继续控制欧元的问题,要继续扩大财政赤字的发展等等,这些非常热。这些大家听到的因素比较多,我们就不再讲开了,但是还要给出基本市场的看法。

  第一个是欧洲经济存在下线的风险,我们对美国给出较大风险的评价,对于欧洲经济我们给出经济下幅的情况,欧元区域的状况比美国的状况进一步恶化。

  第二个是欧债危机的不断变化,或者是它在不断的进行旧述的方式,没有措施解救欧债的问题。所以欧债问题像瘟疫一样,像法国甚至是德国已经进入了这个泥潭,我们看到这半年不仅没有削减,甚至还有扩大的趋势。

  还有几个数据大家可以看一下,一个是GDP的数据,一个是通胀的,这里以德国为例。德国二季度GDP的增长仍然差预期的0.5,它二季度是0.1。所以德国受欧洲的影响,经济也有下滑的迹象。CPI的发展远远突破了欧洲央行,这是欧洲经济放缓非常重要的实证数据。

  看完美国、欧洲的情况之后,再看一下中国经济的看法,中国经济有两个结论。

  第一个是中国的经济增长已经放慢了。

  第二个是未来经济的运行是平稳的,整个GDP的数值会在9.2-9.6,还是比较正常的发展。

  在中央领导提出软着陆发展过程当中,从2010年开始,CFI包括新订单,包括库存等等都是有序的调整过程达到软着陆稳定的目的。同样,工业增速的增值,它也是处于下降的过程。我们用VI的指标来替代这种发展。经济从更长的时间来看,经济还是处在相对中性或者是偏好一点的状态。从全球来看中国的经济还是比较好的。

  尽管我们的经济相对比较稳定,我们仍然存在着一些问题,这些问题是高膨胀的阴影在持续。我们现在谈的宏观经济和以前最大的不同,现在很少谈出口,很少谈需求也很少谈投资,更多谈的是货币,我们的商品受到货币影响的因素越来越强,整个经济受到大宗商品的影响越来越大。所以把货币分析清楚了,对商品价格的走势有很多的了解。

  我们硬性的给出了下半年CPI有望回落,今年的9月中旬还要开美联储的会议,政府的压力包括对经济整体的评估,现在应该是没有太多的悬念。对于大宗商品,我们很有可能在9月底或者是10月份大宗商品还是高位的状态。我们看到去年10月份货币政策有五次加息,到目前来讲有一个象征性的松动,以房地产为例。所以,货币政策和通胀之间的博弈,9月份还是没有确定性的结论。在这种背景下仍然会贯彻到三季度,政府首要任务还是抑制通货膨胀。为什么它首要任务是通胀的管理呢?上半年整个货币紧缩的政策并没有起到非常好的抑制作用。我们做一个主观的预测,在2011年内,央行价格性的工具,我们认为还有一到两次加息的可能性,这是我们对货币政策的看法。

  我们看2011年8月中旬,我们看一下CPI构成的成分,猪肉价格的爆炸还有食品价格的上升等等,构成了CPI在上升当中,甚至还有加速上涨的可能性。这是我们在三季度当中对于政府管理通胀更加严厉,我们不感到意外。我们也看到温家宝总理表态过两次。

  另外一个方面是看M2,分析宏观经济乃至价格投资策略的选择的微观之间,我们有一个不太准确的说法是中观的分析。我们有个数据,在2002年的时候M2在15万亿的规模,在6月份的时候我们大概是在76万亿的规模,从2002年到现在M2大概增加了5倍。对于整个商品价格平均的涨幅与2002年相比大概是在4-7倍,平均下来也是在4.5倍,商品对应的价格和M2之间呈现非常大的相关性。所以我们现在房价平均涨价是在5倍。

  在这种背景下,我们看到从2010年的10月份之后,整个M2的增速是在快速的下降,我们看到这个柱状图并没有得到大幅的下降,政府尤其是央行运用货币政策,尤其是运用价格型的货币的管理工具的水平越来越高,现在维持在相对比较稳定的状态。近期针对于经济风险进一步的加大,我们的贷款有一定的松动。大家如果买房的话,现在贷款有一点宽松。但是M2整体还是在偏弱的格局。

  对于未来中国的经济我们是什么样的看法?我们的出口在下降,内需因为通货膨胀的关系,我们的购买力还是在负增长的状态,只有一点就是货币资产的投资,今年的三季度调整之后,在2012年还是会保持在比较大的投资份额。固定资产投资呢?我们看到前期以房地产建设为重点,很多人说政府在打压房地产,这个观点有点偏颇。政府用一些保障房和廉租房投入的建设替代传统商品房的建筑,这种投资的规模并没有实质性的下降。在“十二五”保障开工数当中,在2011年的时候,就是今年如果达到一千万的话,明年还是一千万,到了2013年之后,地产的整体才会下降,如果按照“十二五”的报告来看是这样的。

  我们看到这些数据,2011年下半年的投资,投资的这种比重,我们看到这条线是房地产的投资加强保障房的建设并没有有效的下降,只是进行商业地产开发的比重是下降的,但是整体房地产投入的规模并没有下降。房地产对下游5600多个行业需求的拉动还是存在的。

  最后谈一下关于人民币的话题,我们在国内不断的加息之后,通过贸易的项目下还是很容易进到中国的。在这里还存在我们的对资产价格进一步推高的可能性。我们一直是过剩的经济体,永远产量大于需求,GDP的增长和资产价格还是在不断的上升,纸币的发行量过大,导致商品价格流动的变化。我们看到央企的上市公司大概是两万多亿的利润。这个利润的背后是什么概念呢?它是资产议价达到70%,也就是生产并没有带来过多的增长,这种经济的结构还是非常不乐观的状况。

  作为人民币来讲,在一揽子货币的背景下它在不断的升值。包括2011年它的数字幅度在5-6,我们看到在浙江或者是广州看到大量的工厂不做,主要是因为升值的幅度导致它没有利润。另外一方面来讲,目前国内的人民币的供应量还是非常大的,7月份的CPI达到了6.5,也就是国内货币的规模还是依然非常庞大的,这是两个矛盾的特点。综合这两个方面来讲,人民币对一揽子货币之间的关系,尽管名义上破了新的新高升值,但是人民币整体的购买力并没有因为它的升值而得到增强,这是对于人民币基本的上涨。

  总结一下我们今天讲的这些内容,一个是美国经济的看法还有一个是欧债给我们带来不确定的因素,还有新兴国家对商品市场的影响。短期来看,全球经济之间的虚软的影响是比较大的,整个价格的走势在不确定当中是非常艰难的。这种艰难表现出在大宗商品价格当中是震荡的风险。短期下滑的风险还是存在的,前期下滑的趋势已经显现出来了,中期可能会出现反弹。

  从资产的周期理论来看待问题,市场对于大宗商品的偏好依然是持续的或者是结构性的。从2001年开始美元常达12年的贬值周期,它还仍然没有走完,在2012年的上半年,整个商品市场的震荡,乃至于快速的突破历史的新高,我们认为都是一个大概的持点。大宗商品维持高位,尽管这个看法相对还是比较准确的,我们认为还是大概的持点。唯一影响商品价格出现转折,比如目前的高位增长过程是泡沫化的牛市转为熊市,以美元计价大宗商品牛市的破灭。从2012年之前,我们认为商品市场还是处于高位震荡比较艰难的,对整个经济来讲,受到高价商品的影响还是处于滞胀发展的状态。以上就是对商品市场短期中长期乃至更长大宗商品的看法,给各位投资者使用,有什么不当之处,请各位指正,谢谢大家!

 

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