凯丰投资杨鸿宇:2017年豆粕面临高供给、强需求

1评论 2017-03-13 08:29:49 来源:资管网 完整呈现002247的打板逻辑!

首先还是从美国的平衡表开始,我觉得美国平衡表现在压力还是比较大。这段时间没关注豆粕也是基于“没行情”的判断,我们每天都在忙于解释每天发生什么事,或者是一些很短期的行情的解读,或者指标的监控。但是如果我们把时间拉长,这段时间说严重点是一个垃圾时间。

  2017年3月11日,由资管网主办的第四届(2017)中国资管精英大会在深圳东海朗廷盛大开幕,在“走进期权时代--2017年农产品(行情000061,买入)及期权投资论坛”上,深圳市凯丰投资农产品研究总监杨鸿宇先生发表《2017年豆粕投资机会展望 》主题演讲。

  以下是嘉宾演讲实录:

  大家早上好,我是凯丰投资的杨鸿宇。我先简单介绍一下我们公司,凯丰投资是一家投资于全球大宗商品、股票、债券、权益类资产及其衍生品的宏观对冲基金管理公司。我们是中国证券投资基金业协会普通会员、中国期货业协会会员,具有私募基金管理人资格。公司使命是让金融助力中国企业,圆中国金融强国梦。最后一条是我们凯丰吴总对研究的寄语,“致广大、极精细”。

  今天接到这个演讲题目我压力还挺大的,因为最近一段时间我精力没有在豆粕上,因为我觉得豆粕也没什么行情,准备的就比较匆忙,写了一些行业里面正在发生的趋势,以及比较重要的指标跟大家分享一下。

  从去年11月到现在振荡区间大概300点,如果我们用产业的逻辑去把握,可能有四次上涨机会。第一次是从2016年11月涨到2016年12月,这段时间因为国内豆粕特别好,加上货车限载的原因,国内供给出现紧张的情况,另外产业对四季度需求预判有一些偏低,所以催生了这一波行情,国内比国外强一些。随后备货完了有一波回落。

  第二波上涨是阿根廷今年出现暴雨,大家对去年行情心有余悸,所以在圣达菲再次下雨的时候,很快出现了拉升。

  第三波行情产业内用产业逻辑很难把握,这是年后的一段时间,大家非常看空。之所以上涨是因为去年黑色行情太大了,大家觉得农业也搞供给侧,可能会把一些产能改革掉,后来我也才知道为什么这一波豆粕涨,是因为资金把豆粕买了,但是后来买了发现拉不起来,也就下来了。

  最后一波上涨是2月28日,一些法案,市场对美豆油消费有很好的预期,是美豆油涨着涨的,所以豆粕也跟着涨了。

  产业逻辑第一、第二阶段比较容易掌握,第三阶段是意外的,第四阶段是黑天鹅,所以在每一次上涨之后做空可能是不错的策略,这是过去几个月的行业回顾。

  最近一段时间我在做期权,既然我们今天会议有一个很重要的元素是期权,接下来我就说一下这段时间我在场外期权的交易。

  我做了两波,我大概从11月底开始做的,所以这波行情没赶上。但是在上涨完了以后,很疯狂备货潮之后有一个回落机会,因为巴西跟阿根廷当时情况特别好。所以我在到3024的时候,我当时跟产业内很多朋友确认,现在最紧张的时候是不是已经过去了?他们说没错,已经过去了,基本上该备货的库存已经满了,提货也已经下来了,所以我当时在2920左右的样子,当时很激进的卖了3050的看涨期权,同时买了一个平值的看跌期权,我做这波下跌,因为我觉得再创一个上涨很难,同时比较看好跌下来。但是犯了一个交易的大忌,就是在南美季节做空,所以我做进去非常顺利,做进去以后马上开始跌,但是过了一个周末以后阿根廷就开始干旱,又变方向了。当时我觉得如果阿根廷炒一段时间干旱,对看涨期权是非常大的消耗,要浪费很多时间,要损失很多时间价值,所以我很快把看跌期权停掉了,但是我看期权期权一直留着,一直到期之后我把权利进行回收。

  第二段入场时机并不是特别好,因为阿根廷这场雨来的比较突然,我也是在涨起来之后,我看气象局这边给的天气预报,我觉得这段行情还是可以再继续做下去,我入场不是很好,2930左右进去的,当时有几个背景,第一个是2750这个底是国内比较认可的,但是在1月的USD报告里面,因为调减了美国的库存,所以相当于市场公认这个底部可以抬高50点没有问题,所以我当时买了3100看涨,为什么买3100?一个原因我认为涨了很大一段,再往上看,看不了太高,但是如果真的涨上去,3100是比较虚的期权,如果这个钱扔掉我也不可惜,因为权利金很便宜,所以当时买了一个虚值。但是很不巧,这段行情说结束就结束了,当时2800卖单我不担心,但是3100买单当时很难受。因为可能这笔权利金可能要全扔,所以我当时想拿拿看,看后面还有没有机会?后面也算运气好,庆幸赶上节候交易供给侧,当时我跟别的板块交易聊,他说豆粕在节后的上涨很像一个突破的形态,既然突破那我就继续拿着。但是应该在某一个星期一,当时冲了一波,但是直接下来了,如果是突破不了,这里可能会做成一个双投。所以我当时很快就把我的买单平掉了,基本上在一个比较高的位置,差不多3004,所以我前面这笔单处理把买单扔了,卖单还留着,最后我买单还是亏了,因为我损失了很多思想,这个是期权交易。

  讲完交易,我们接下来聊一下行情,聊一下基本面。

  首先还是从美国的平衡表开始,我觉得美国平衡表现在压力还是比较大。这段时间没关注豆粕也是基于“没行情”的判断,我们每天都在忙于解释每天发生什么事,或者是一些很短期的行情的解读,或者指标的监控。但是如果我们把时间拉长,这段时间说严重点是一个垃圾时间。过去轰轰烈烈的行情很多,如果这段时间我觉得研究员、交易员不应该在200、300点的空间里浪费时间。没行情的时候,我们可以参考比如说2015年底到2016年初,大概有5、6个月的时间,就在70美分的空间里振荡,全年没行情的也有比如说2006年,后面我会详细说。当时库存收比达到20%,全年基本上一潭死水,所以没行情其实也是一种判断,如果你的研究员跟你说没有行情的时候,就不要觉得他没什么想法。因为没行情跟看涨看跌风险是一样的,没行情就是看横,无非三个方向。

  这个是过去若干年美国的库存比,2006年达到20%,2005年17%,2016、2017年相当于最近十年以来最宽松的,现在是11%。但是过去某几个年份,在3月这个时间点比11%高,但是最终以过去这些年最终的库存比来看今年还是很宽松,所以库存使用比跟波动率还是比较好的。我们看2006年,从560到630美分,差不多70美分,这个就是没有交易价值的年份。

  我们再说一下2017、2018年的平衡表,这张平衡表美国官方会在5月份公布出来。现在我们库存使用比最新是435,现在是420,最近上调了一些,应该是10%—12%区间。这张是informa放的,所以现在很关键,即便Informa放的这么悲观的表,但是他们用的面积才8800万多,但是市场已经看到9000万以上,所以如果真的是9000万以上,今年豆粕有行情的概率就比较小了。

  另外,客观一点讲,虽然单产不会那么早交易,但是我们看去年的单产是52.1%,前年是48%。现在USDA用的只有47.7%、47.9%,客观讲这个单产也比较偏低,所以单产再上调库存简直没法看了,这个是我觉得没行情的地方,因为美国这个平衡表太重了。

  而且市场觉得2016年应该是品种的升级,有一个比较小的参数是大豆,2016年比往年更上一个台阶,如果真的品种改良,47.9%这个品种真的给低了。

  接下来我说一些偏空的信号,美国基金从阿根廷交易完降水以后就开始做空了,他们做单率开始停,有很多指标支持他们这种做法,我后面会说一些他们具体做法。从基本面的角度来讲,美国已经有有连续四周出口比去年差,我们看右边是一条累计的线,黑线是今年,红线是去年,我们看黑线跟红线差距慢慢收窄。但是去年有一个意外,阿根廷出事以后,美国大豆出口获得一个额外订单,所以红线后面有一个翘尾,但是今年出现翘尾可能性比较小,这样后面出口哑火的话,很可能今年出口不会比去年太多,所以目前USDA给的2025跟去年1936相比还是偏高的,这个可以论证,这是一个偏空的信号。

  另一个偏空信号是CFTC基金持仓,这个图是截止到上周2月28日的,我们知道2月28日已经包含美豆油暴涨,那天美豆做的多。但是即便这样,期货期权到基金持仓还是下降的,周四的时候应该已经下到10万手左右。另外从71的价差上可以看到,美国对多投行情没有什么太大希望,而且如果我们确定把下一年度是大面积,现在牛市行情只能靠上涨来完成。如果71价差下来,没有牛市的指望,这次USDA也给了大幅的上调,这个是偏空的信号。

  还有偏多的信号,也值得看。首先是5—8月的大豆贴水,美国已经逼近巴西了。当然巴西有10—15个美分的平均升水。但是这种情况也是一个对美豆利好的情况,如果巴西再强一点,中国的买家完全可以选择美国大豆,如果选择美国大豆,美国就会走强。去年的情况是直到6月的时候我们才看到7月份美豆跟巴西豆平水,所以今年这个信号出现的这么好,也是一个隐患,主要原因就是因为巴西雷亚尔升值很多,所以这段时间巴西农民卖货情况很值得关注。后面买船成交的是美豆,这样美豆就要变紧张了。

  我们看今年美元价格比去年高了1美金,但是因为雷亚尔升值了,比去年低了,所以农民不愿意卖。

  还有一些幻想,这个是去年11月我们内部的报告,当时因为是拉尼娜天气,典型气候特点在北美后在西海岸是偏潮的,在三角洲和美湾是偏干的,当时降雨情况跟拉尼娜完全吻合,我们预计2017年会有干旱,一提到干旱大家会想到2012年。但是后来12月的时候,三角洲这一块下了一些雨,所以干旱情况稍微有缓解。但是最近我看到有些人已经贴美国干旱的图,我把过去做了对比,上面三组是2016、2017年度,下面是2011、2012年度,分别是11月、2月、3月。我们看11月的时候没有2011年干旱范围那么广,但是局部的干旱程度比较厉害。到了2月的时候,干旱比11月稍微缓解了一些,但是也是比较干旱,而且覆盖的主要是密西西比河下游,2012年当时把下面包进去了。到了2013年稍微有改观,所以我们保留这个幻想的话,我们看一下2012年4—9月的情况,这个是50年不遇的大旱,如果2017年的雨少,我们可以幻想,这也只是一个想象空间,总得找到对比才有希望嘛,这个是美盘。

  另外是拉尼娜的情况,昨天日本气象局给了新的预期,他给厄尔尼诺是40%,我们看去年的强厄尔尼诺以后有一个短暂的拉尼娜观察期,现在又回到厄尔尼诺状态,所以如果是厄尔尼诺的话,根据这个特点美国干旱的可能性就会减少,这个是拉尼娜的情况。

  下面我说一下全球大豆主要买家中国的情况;

  中国需求是国内的黑箱,不只是国内黑箱应该是全球的黑箱,因为大家都说不清楚,而且每年都被低估,我们在这方面有一些自己的看法,今天正好借这个机会跟大家分享一下。

  我们看这个是USDA对中国压榨的预估,绿色柱子是初值,蓝色是中值。2011、2012年大豆价格太高了抑制了需求,最近5、6年基本上低估幅度在2%—5%之间。同时因为中国的大豆进口被低估,正好赶上南美出事,美国出口就会变得特别亢奋,绿色代表低,红色代表高,大家从感官上也可以感觉到,基本上年尾的时候美国出口会爆一些意外。大家对中国需求低估面临一个直观概念,我们这里有一组数据,我们当时研究做了一个课题,取了2011跟2015年的对比,我们看猪的存栏,2015年比2011年多了15%,但是豆粕少了33%,我们当时提了三种假设找原因。第一种假设是其他饲料增量很大,比如说禽料、水产料增加很大,所以猪减少了。第二个是豆粕替代了别的杂粕。第三种可能是中国的猪吃的多了。时间关系第一条第二条不仔细论证了,我直接把结果放上去,禽料水产增幅不及30%,那这样猪料增30%才能把豆粕解释掉,显然不是这一条原因。第二个原因是豆粕替代,我们算了一个量,我们把所有的杂粕、菜粕全部算上,2015年比2011年增了28%。里边还有一点,PPG刚好填补国内杂粕填补的空白,如果把能量考虑进去,比如说玉米、小麦替代,因为小麦里面蛋白高,可能对蛋白需求有影响,如果考虑能量是增21%,如果增21%对15%存栏减少,也解释不了这个需求。

  我们把重点放在第三条,我们分两年做两个课题,第一个课题是2015年做的,当时情况是猪价涨的很快,存栏低。但是我们同时看到豆粕的需求很好,当时我们提了这样一个理论,我前面那句话比较书面语,经济性VS料肉比,通俗讲就是压栏。我把大概逻辑跟大家说一下,当时是在2015年3、4月份的时候,因为国内存栏深度的去库存,导致猪价有一个快速的上涨。同时因为美国的玉米跟大豆丰产,饲料价格下跌,这样出现一个劈叉,直接体现这个指标是猪料比,所谓猪料比是猪肉跟饲料的比价。我们看去到了7,2015年当年涨到6,猪料比是什么概念?猪的全程料肉比大概是在2.4左右,意味着猪吃2.4斤的资料涨1斤肉。如果把防疫费用、人工费用加上去,猪料比在4—5这个区间比较合理。如果涨到6、7,甚至8这种程度,就意味着你拿饲料喂猪是非常赚钱的。这样会出现什么状况?只要养殖的人他觉得这种趋势会继续,他就会不停把猪喂下去,即便把猪喂到300斤、400斤,我们知道猪跟人,这个比喻不恰当,但是有孩子会知道,孩子满月里涨的很快,每天喝奶就涨2、3斤,但是如果给一个成年人每个月之喝奶但是他会瘦,猪也是长得越大吃得越多。但是因为猪料比特别高,所以2015年出现很多牛猪,什么是牛猪?就是300斤、400斤的猪。但是到了220出栏比,后面料肉比就增加的很快。比如说增加性的时候喂2.4斤的饲料可以涨1斤肉,但是300斤的时候可能3斤资料才涨1斤。但是这里有7、8这么高的饲料比他还是划算的。因为我们中国人还是吃那么多猪肉,但是猪肉是大猪提供的,所以消耗资料会多,以前吃的猪肉是吃2斤饲料涨起来的,但是现在吃的1斤猪肉是吃的3斤饲料涨起来的。

  这会有一个非常颠覆性的认识,猪的存栏根豆粕提货是成正比,但是猪的存栏全部是大猪,猪的存栏减少,反而导致豆粕消费增加,这个观点非常颠覆,当时我们提出来别人觉得我们简直天方夜谭。但是到了2015年年底的时候,大家看到这个提货还是非常好,也逐渐接受了这个观点。而且我们从美国的历史经验上也可以得到验证,美国在2014年初的时候有一个很严重的腹泻病毒,导致他猪存栏下降很多,我们也看到他的猪的屠宰,每头猪的重量有提高,这个有历史经验也有依据可查,在猪的存栏低,通过提高单头猪产出能力弥补猪肉缺口,这是第一个逻辑,因为压拦吃多了。

  2015年压拦过了,因为2015年价格出现高点,然后价格跌了。但是2016年大家还拿存栏说事,现在总没有压拦了,现在存栏又低,豆粕提货总该差了吧?当时也是解释不了,因为豆粕提货还是非常好。因为大家对猪规模化有一个概念,中国养殖场越来越大,小的养殖户不断退出。

  但是2016年有一个很大的变化,环保部插了一腿,环保部起的作用太大了。依据市场化来讲,我先讲一个概念,我们知道以前很多散养户或者不规范猪厂,喂的猪不是饲料,可能农村养的猪喂点剩菜剩饭,泔水猪是去饭店拉生菜剩饭,这种成本非常低。我看这条新闻写,一年一白头猪泔水五千块成本,但是饲料一头猪要上千元的成本。但是泔水猪只能就近,而且不能有人管它,不能强制。环保部出来以后就不管这么多,离城市近的猪场全部要拆,一旦拆了以后建都去内地建,建的门槛又非常高,比如说温室、牧园这些大企业,但是问世、牧园肯定不能用泔水,所以你淘汰了泔水猪用饲料的猪,这个就解释了刚刚看到蛋白质增加27%,能量增加7%,因为喂泔水的时候可能会喂玉米,这个解释蛋白跟猪存栏的关系,而且农业部这么多年,对泔水猪有很多他自己的苦衷,治理的不怎么好。我们看中华人民共和国畜牧法对泔水猪是这么说的,使用未经高温处理的餐厅、食堂的泔水饲养家畜是不允许的,这个是未经高温处理,相当于高温处理就可以了。但是环保部把泔水猪干掉了,所以环保部把规划化的速度加快了。

  说了这么多,我们看具体有什么影响?如果这批喂泔水的猪,喂了饲料了,幅度有多大?我们大概算了一下2015年每头猪大概每年消耗58千克豆粕,美国在2014年的时候,是610万吨豆粕消费,存栏大概6742万头,豆粕消费量是92千克,这么算一下中国还有64%的提升空间。

  速度呢?美国的规模化花了将近20年时间,通过一些差异化补贴,把一些不规范的小猪场干掉了,中国在2016、2017年开始在沿海画禁养区,引导这些猪场到内地。假如中国因为环保部很快把规模化完成,比如用5—10年时间,64%的增幅,这个想象空间还是很大的,我们可能会看到未来几年中国豆粕增幅超乎寻常的高,这个是中国需求,有一些盲点,跟大家分享一下。

  所以豆粕我这边总结,大供给、大需求,可能在需求爆发的某些点,比如说国内有一些节奏性短缺,我们可以找到做空机会。但是如果到港顺利的情况下,国际供给又大,所以机会就不大。如果明年面积再高的话,就没有太多价值。讲完这篇东西,如果给大家一个没有投资价值的东西,我觉得也挺不好意思的,所以我就说一些有行情的东西。

  植物油,植物油今年是有行情的,我们先看一下马来西亚跟印尼,棕榈油跟大豆不太一样,棕榈油基本上依托面积,右边是印尼跟马来,基本上完全相关。但是单产基本上平的,他的改进非常小,所以我们可以这么简单的画等号,如果面积再增,产量也一定会增。但是因为2015年厄尔尼诺导致产量减少,但是面积还在,也就是我们用工业品思维考虑,他的产能还在。产能在天气正常以后肯定会释放出来,所以我们看到现在一些高频数据,比如说去年11月的时候,棕榈油同比还在减产,但是12月的时候已经开始增,我印象增了8%。然后到了1月以后同比增了13%,到2月应该是增到15%,所以我们倾向于认为,如果面临增幅是确定的,这个产量必然会还回来,而且力度还很大。

  另外,因为现在库存把棕榈油的性价比顶到非常不好的性价比的位置,比如说棕榈油可能跟黑海的葵油还有阿根廷豆油是平水,这个非常不合理,这样认为棕榈油需求尽管被压缩到极致,如果产量有一个很好的预期,因为价差又完全释放不出来,其实库存会增长很快。所以我们看历史,从2011年一直跌到2015年,从10300点跌到4000点。到2015年、2016年减产周期涨了2500点,而且它的面积铺垫已经很足了,所以我觉得这是一个大趋势。

  再提一些想象空间,这个就比较天方夜谭了。9月豆粕到过4700,在2012年8月底。9月棕榈油到过3888到20158月。一个是天气市,一个是丰产期,假设遇到那么一年,豆粕跟棕榈油可不可以判断?最后谢谢大家,祝大家交易愉快!谢谢!

关键词阅读:管理人资格 中华人民共和国畜牧法 场外期权 CFTC 大猪

责任编辑:吴晓璐
快来分享:
评论 已有 0 条评论
更多>> 以下为您的最近访问股
理财产品快速查询