谈股说债:波动率中枢将抬升

1评论 2018-02-13 22:24:40 来源:期货日报 2018年A股放心王

  近期,美股领跌,全球市场波动率骤然跳升,股市、债市、商品全面走弱。资本市场的高波动率,或由美国10年期国债收益率跃升至警戒线上方触发;利率警戒线上方,全球市场关注点转换,即由单一的利率调升对经济复苏的验证逻辑,转向经济边际复苏与高利率的均衡临界点判断。

  美国国债是全球资产定价基础,利率均衡临界点之上,将驱动全球资产价格重估。由此衍生的市场风险在于全球经济的边际复苏程度,能否覆盖高利率重估后的市场风险,以及市场风险偏好转折后的流动性风险。历史经验看,每轮美国加息周期结束后,均会产生显著的流动性风险,但目前美联储加息周期尚未完结,1月美国非农和平均时薪数据均超预期,强化美联储3月和6月加息概率,预计目前市场风险评估仍处于第一阶段,即加息周期步入中后期,博弈焦点集中于经济和利率之间的均衡临界点,以及由此产生的高波动阶段。

  利率均衡临界点的博弈,关键在于经济和利率升速预期的相对强弱。若经济升速预期强于利率,则对市场风险偏好仍有正向激励;若利率升速预期持续快于经济,则市场将更多关注高利率对经济复苏持续性的反向抑制。自去年12月中旬美联储最新一次加息后,美国10年期国债收益率已攀升50BP至2.86%,且自1月19日起,已连续17个交易日运行在2.63%之上,其中2.63%为新债王冈拉克所评估的美国股债均衡临界点,由此对市场产生第一次利率冲击。

  值得注意的是,目前美债存在供应过剩可能,美国税改和基建方案在激励经济预期的同时,也将产生高额财政赤字。同期,美联储则在同步缩减美债持有量,而中日沙等国也缺乏持续购买美债的动力,变量在于弱美元和贸易战,能否有效收敛甚至逆转美国的贸易逆差。预计美债收益率仍有上行空间,若10年期美债收益率先于GDP有效突破3%,将反向抑制全球经济和资产价格表现。

  与2017年的低波动相反,2018年波动率将大概率显著抬升。美国标准普尔500波动率指数2017年均值为11.09,处于近30年来的低位极值区域,相对应的,美股形成了一致性看涨预期。上一次,美股波动率处于低位极值区域的时间为2005—2007年。进入2018年2月,美股快速大幅下行释放前期过于集中的上涨预期,波动率已显著抬升至30左右,处于历史高位区域,与2007年8月相当。与此同时,中国等新兴市场ETF波动率也出现快速抬升,其中中国ETF波动率高于美股。中国A股下行,既受美国股债风险情绪传导影响,也受国内金融监管强化影响,其中违规信托配资的清理被认为是A股快速调整的驱动因素之一。

  本轮金融实质紧缩步伐,中国先于美国,中国金融去杠杆目的即在于防范金融系统性风险,尤其是美联储加息周期结束后的外溢金融风险。在金融去杠杆大背景之下,A股盈利驱动来自于供给侧改革和经济的边际复苏动能。其中,PPI-CPI差值与盈利预期,在成本驱动下存在正相关关系,而PPI-CPI差值2018年仍将处于收敛趋势中。预计国内股指盈利预期存在边际转弱驱动,但经济强韧性若被持续验证,将缓冲转弱节奏,经济基本面不存在突发性的快速转折驱动。

  总体上,近期股指急跌或更多为前期一致看涨预期动摇后的流动性风险释放,而非基本面的骤然反转。参考前几轮市场急跌后的运行节奏,预计短期股指仍偏弱势,前期快速下行后有振荡整固需求,波动率中枢将抬升。后期需关注中国1—2月经济数据对经济强韧性的验证,以及3月美联储会议加息预期的兑现。 (作者单位:中财期货

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