铁元素面临过剩 螺纹是否将踏入熊市?

1评论 2020-03-25 10:27:25 来源:曾宁黑色团队 “烂板出大妖”!

  本文于全年视角展望钢价,短期节奏请参阅我们短周期策略报告

  总结:铁元素将过剩,螺纹将踏入熊市。从全年视角来看,在疫情的意外打击下,钢材终端需求或出现负增长,而全年铁元素供给仍有一定增量,铁元素供需格局将处于过剩状态。废钢作为相对高成本、易调节的铁元素将首先面临过剩,铁元素总量过剩的趋势将逐步压制废钢价格,从中长期来看将拖累钢价中枢下行,螺纹价格可能将进入真正的熊市,尽管中短期内可能较为反复。

  铁元素需求:面临负增长。整体来看,在疫情冲击下,房地产行业可能加速迎来拐点,海外疫情持续发酵对出口需求也会产生较大冲击,基建虽然有一定增长空间,但独木难支,钢材终端需求不容乐观。经计算,国内需求增速处于-3%至-6%的概率较大,如考虑全球经济衰退、海外需求萎缩影响,降幅可能进一步扩大至-5%到-8%。

  铁元素供给:仍将保持正增长。铁矿方面,巴西和澳洲矿山供应量正在逐步恢复,叠加欧盟、日韩等过减产,富余资源将进一步向我国转移,铁矿端将产生3.5%的铁元素增量;废钢的源头供应刚性较强,近期回收虽受到疫情干扰,但存量废钢犹在,经测算废钢铁元素增量也将保持5%以上。

  炼钢铁元素将趋于过剩,废钢价格进入拐点之年。综合铁矿和废钢两大铁元素供给源头来看,预计今年用于炼钢的铁元素供给同比增加4%左右。即使按照相对较为保守的预期推演,今年铁元素供应相对需求至少过剩4500万吨;在此背景下,作为成本较高、添加量较易调节的铁元素,废钢将首先成为供应过剩品种。在持续几年的高价之后,废钢价格进入拐点之年,钢价面临终端需求向下和废钢价格下跌的双重压制,今年开始将真正踏入熊市。

  风险因素:需求超预期,货币政策大幅宽松(向上风险)。

  正文

  我们在3月14日的专题报告《螺纹金的梦想有多高?》中指出,钢价上行空间受限,以废钢推导的电炉成本3600-3650将是钢价的天花板。我们在该篇报告中提出四五月决断的观点,但随着海外疫情的超预期发酵,钢价的决断时间前移,我们在3月22日的电话会议纪要《黑色还能继续娇傲吗?》中指出,在“废钢-需求”双重利空下,铁元素面临过剩,钢价未来可能面临双杀。本文将全面梳理铁元素的供需平衡框架,进而对钢价的中长期走势进行展望。总体来看,我们认为今年铁元素将从前几年的紧缺转向过剩格局,在这种背景下,螺纹是否将踏入熊市?

  此报告是关于铁元素框架的第一篇专题,后期我们将在此框架下对废钢未来的价格做展望,敬请关注后续报告。

  一、铁元素需求推演:从紧缺到过剩

  1、国内钢需:地产繁荣已近黄昏,地产端钢需或超预期下行

  本轮地产周期的繁荣阶段已经持续了4年, 17、18年市场部分投资者因看空地产而产生误判,现在反而不敢看空了,但我们认为这可能会走向另一个误判。今年全球都流年不利,疫情对部分居民以及中小企业主的影响可能超出市场预期,加上海外疫情扩散,出口端未来或进一步打击制造业群体。如此一来,居民的实际购买力或将受到较大冲击。在居民杠杆本已高企的背景下,在“房住不炒”的理念不变的背景下,如果不搞大水漫灌,仅仅依靠货币政策的局部放松对地产销售的影响可能只是绳子推车,这一点对于以刚需为主的三四线城市而言尤甚。

  从地产大趋势来看,今年也是进入了拐点之年。过去3年商品房销售面积均接近17亿平米,这样的销售增速是否可以持续呢?我们将商品房需求划分为5类来加以分析:

  1、2019年我国城镇化率为60.6%,每年新增城镇化率1个百分点,按人均住宅面积40平米计算,未来几年由新增城镇化带来的销售面积在5.8亿平米左右;

  2、目前35-50岁的城镇二次置业人口占比23%左右,假设1个3口之家每10年置换1次,每次新增面积20平米,则未来几年新增改善型住宅销售面积近4亿平米;

  3、2016年以来,棚改货币化安置是造成过去几年住宅销售面积高企的重要原因,按照每套安置房70平的均值计算,在2017-2018年的高峰期可以带动近2.6亿平的销售需求;

  4、住宅投机需求将商品房视为投资品属性,与房价呈现正向循环;

  5、每年2亿平米左右的营业性用房。

  首次与二次置业,这两部分需求总计近10亿平,构成住宅销售面积的主体刚需部分。棚改计划已近黄昏,该部分带来的销售增量将大幅减少;而随着“房住不炒”深入人心,人们对房价的预期正在逐步转变,叠加居民杠杆率增加空间已经非常有限,投机需求也将逐步下降。因此总体来看,每年12-15亿平米的商品房销售面积是相对合理的需求,而过去几年高达17亿平的销售面积明显透支了未来的需求,难以长久为继,即使没有疫情,商品房的销售也将逐步向合理的刚需量回归,只是没有疫情的话,地产的韧性持续时间会更长一些。

  但疫情的爆发将使得地产销售加速下滑,疫情不只是使得部分居民的当期收入受到影响,更重要的是会使得很多居民的永久收入预期受到影响,从而降低购房预期,这一点在三四线城市尤为明显。而在国内经济转型的大背景下,政策面也没有通过大幅放松地产调控的方式来刺激经济,传达出坚定 “房住不炒”的信号,将进一步降低投机需求对房价的预期。因此我们认为疫情或导致地产销售超预期下行,并对新开工和在建项目产生影响。铁元素面临过剩,螺纹是否将踏入熊市?

  知名地产研究机构克尔瑞预估地产销售增速-15%,对新开工的乐观预期是-5%,悲观预期是-10%。我们按照乐观(0%)、中性(-5%)、悲观(-10%)几种情景假设对未来的地产用钢需求进行推演,按照施工周期为9个月计算,那么,在1-2月新开工增速为-44.9%的背景下,要达到全年新开工为0、-5%、-10%的增速,则余下月份的新开工增速要分别达到4%、-1.5%、-7%。按照我们的地产用钢需求模型,3种情形下4-12月需求增速分别为0.5%、-3.5%、-7.6%,年度需求增速分别为-8.5%、-11.6%、-14.8%,总体来看全年需求增速很不乐观。由于1-2月新开工较低,从我们的模型来看对全年需求产生很大影响,考虑到赶施工的因素,我们对需求模型做一定调整,在原有需求模型上,每个月分别再增加一个月施工面积,则3种情形下4-12月需求增速10.2%、6.1%、2%,年度增速分别为-1.1%、-4.3%、-7.5%。由此可见,即使考虑赶施工的因素,在最乐观的情况下(全年新开工0增长)全年的地产用钢需求也只能小幅负增长,悲观的情况下是-7%的增长。

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  2、海外钢需:覆巢之下,无人能独善其身

  海外疫情正处于指数型上涨的爆发期,除情绪上的影响之外,境外病例的输入也对国内防疫工作造成了一定困扰,疫情二次爆发的可能性仍存。更重要的是,在贸易全球化的背景下,海外需求的萎缩也将影响到我国的出口。

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  对钢材需求而言,来自出口的影响可以分为两类:其一是对钢材直接出口的影响,2019年我国钢材出口总量为6435万吨,占全年钢材产量的6.5%;其二是对钢材间接出口的影响,即钢材制品出口也会受到冲击,其中机械行业的出口占比达15%,家电行业出口占比更是高达40%,海外需求萎缩将通过钢材制品向上游传导。我们对钢材直接出口和间接出口对需求的整体影响进行估算,相对中性的预期下出口收缩将对钢材整体需求量造成2%左右的冲击。

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  3、铁元素需求总量推演:预计降3%-6%

  总体而言,从各行业来看,我们认为基建需求的回升是相对确定的,机械、出口等行业的下行也是确定的。在逆周期调控压力下,我们可以假设基建投资今年上升至10%。地产需求存在一定争议,我们对地产端用钢按照上文的假设进行推导,其他行业按照悲观、中性、乐观几种情形分别进行假设。如果按照正常的施工节奏,三种情形下全年粗钢需求增速分别为-11%、-6%、-1.6%;如果考虑赶施工,每个月施工面积加一个月(9个月前的施工面积),则三种情形下全年粗钢需求增速分别为-8%、-3%、1.5%。

  整体来看,全年粗钢需求增速并不乐观,国内需求降幅处于-3%至-6%的概率较大,如考虑全球经济衰退、海外需求萎缩影响,这一降幅可能进一步扩大至-5%到-8%。

  铁元素面临过剩,螺纹是否将踏入熊市?

  二、铁元素供给推演:仍将保持正增长

  1、来自铁矿的铁元素供给

  我们分别梳理一下主要铁矿供应国供应增量情况。

  四大矿方面,由于矿难的影响仍然存在,且一季度暴雨及检修较多,发运严重不及预期。因此,我们预估淡水河谷2020年销量为3.3亿吨,若淡水河谷无法完成年度目标,可以预期库存作为缓冲。澳洲方面,由于在一季度连续两次受到极端天气影响,力拓将年度目标降至3.24-3.34亿吨,预计同比销量约增加500万吨;必和必拓2020财年目标为2.73-2.86亿吨,2021财年可能将提升至2.9亿吨,预计2020年产量同比增加1000万吨;FMG声明自身运营状态良好,将完成年度目标的上沿1.75亿吨,预计销量同比增加500万吨;RoyHill2020年产量预计将达6000万吨,增产500万吨。

  非主流矿山方面,出于对2020年疫情影响下铁矿石可能过剩的预期,我们预估2020年印度铁矿出口同比将下降约1000万吨。伊朗从2019年下半年就开始采取加征关税等措施限制铁矿出口,我们预估2020年其铁矿出口将同比下降500万吨。我们预估其余非主流矿山在2020年将增产约650万吨。综上所述,主要铁矿供应国2020年合计供应增量约3400万吨。

  需求端,由于海外疫情对其他铁矿需求国的经济产生冲击,将有额外的供应量转向我国。参考目前的海外投行对欧美、日韩的经济预估,预计下滑幅度与2009年相当甚至更高。2009年,日本、韩国、欧盟生铁产量累计分别下降22.3%、12.1%和32.8%。考虑到疫情结束后,经济有望恢复正常,同时日本、韩国目前疫情防控形势相对稳定,我们对日韩二、三季度铁矿进口量按15%下降预估,对欧盟二、三季度铁矿进口量按20%下降预估。

  由于我国疫情率先得到控制,开始复工复产,在海外铁矿需求受疫情冲击下降后,富余的铁矿资源将更多的向国内流入。我国钢厂以烧结矿为主,而欧洲钢厂球团矿比例较高,且距离较远,预计部分富余铁矿资源将转化为当地库存,不会完全转向我国。日本、韩国钢厂进口、用料结构与我国钢厂较为接近,同时地理位置相邻,富余铁矿资源预计将大部分转向我国。

  综合铁矿供应端的恢复情况,以及海外铁矿需求下降后,对我国进口量的额外压力,我们对中国2020年铁矿进口量预估如下。

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  2、来自废钢的铁元素供给

  炼钢铁元素的另一个重要来源是废钢。从产生源头看,废钢资源的来源主要分有三部分:

  1、自产废钢占比约20%,来自钢企在生产钢材过程中所产生的边角料、废次材,这部分几乎不进入此社会流通环节,主要跟随粗钢产量变动;

  2、加工废钢占比约20%,即钢材消费相关企业,如工业企业、建筑工地在使用钢材进行加工过程中所产生的边角料。对消费企业而言,废钢只是加工生产环节中产生的“废物”而非产品,产生量主要视自身耗钢情况而定;

  3、社会折旧废钢占比接近60%,即通过回收报废机械设备、汽车或建筑拆解等所得废钢,该部分源头最为分散,需要散户进行回收、拆解,属于存量钢制品的折旧部分。

  铁元素面临过剩,螺纹是否将踏入熊市?

  由此可见,废钢源头供给存在一定刚性,我们在考虑废钢的供求关系的时候,可以把废钢供给看作一个蓄水池,丰水期源源不断流入的水源相对稳定,而此次疫情所导致的废钢供给减少就是枯水期。从三条支源来看:

  1、自产废钢增速可直接参照粗钢产量增速,按照一定比例进行估算;

  2、对于加工废钢,我们按照粗钢产量和净进口量估算钢材消费企业消耗的钢材总量,并根据比例推算加工废钢产出量。值得注意的是,加工废钢产量前期一定程度上受到复工滞后的影响,考虑到作为其主要来源的机械和汽车加工企业复工进度较快,我们假设2-3月减量40%左右;

  3、社会折旧废钢来源较为分散,疫情期间散户人员返岗、拆解回收、运输等环节均遇阻力,但该部分属于存量废钢,随着复工逐步推进,前期积存的待拆、待收量会使折旧废钢的产生量较快恢复,因此我们假设该部分的供给增量不变。我们通过对不同行业的折旧年限、废钢回收率以及各行业用钢占比情况进行测算,得到折旧废钢产量。

  我们模型估算2020年废钢三大来源供给总量为26419万吨,除去8%的铸造生铁部分后,再按照87%得水率折算即可得到炼钢用的废钢铁元素总量,约为20686万吨。废钢端铁元素供给推演结果如下表所示,在没有疫情的情况下,废钢源头供给理论上将保持自然增长,每年增速在5%-10%,2020年废钢回收虽受到疫情干扰,但经计算废钢产生量仍能保持5%以上增速。

  铁元素面临过剩,螺纹是否将踏入熊市?

  3、炼钢铁元素趋于过剩

  我们根据通过估算铁矿和废钢供应增量,对铁元素增量进行估算。国产矿方面,按照63.5%的平均品位和10%含水量进行折算。进口矿方面,按照进口粉矿、块矿和球团矿三大品类,各自的平均含水量、品位及进口比例,进行折算。国产矿与净进口加总,得到铁矿端带来的铁元素增量。我们预估2020年国产矿产量和去年持平,为28055万吨,折算铁元素为16033万吨;预估今年进口矿111581万吨,按照61%的品位以及7.1%的含水量,折算铁元素为62418万吨,国产矿和进口矿合计铁元素78452万吨。

  综合铁矿和废钢两大铁元素供给源头来看,预计今年用于炼钢的铁元素供给合计将达到9.9亿吨,同比增加3.9%。通过前述分析可知,即使按照相对较为保守的预期推演,今年钢材内需加外需的减量也将达到5%左右,则相较于去年的供需格局而言,今年铁元素的供给相对于需求的过剩量保守估计将达到4500万吨,前两年铁元素供给趋紧的格局将转入明显过剩。

  铁元素面临过剩,螺纹是否将踏入熊市?

  注:铁元素需求为粗钢产量,2017年考虑了地条钢用量4000万吨(估);考虑到水分因素,本文对铁矿端铁元素增量重新调整,与前期报告略有不同。

  三、高成本铁元素过剩,供需宽松格局延续

  目前铁矿石发运量和废钢源头产生量都处于恢复阶段,在铁矿石供给不再次出现不可抗力风险的情况下,后期铁元素总量过剩趋势会逐步明朗。而作为成本较高、添加量较易调节的铁元素,废钢将首先成为供应过剩品种。做一个极端假设,如果与需求相配的炼钢铁元素添加减量全部来自于废钢端,废钢将存在1/3的过剩,这无疑将对废钢价格形成很大下行压力。

  铁元素面临过剩,螺纹是否将踏入熊市?

  废钢的边际过剩也可以从微观视角看出一些端倪。而随着全社会复工稳步推进,废钢收购阶段性偏紧的问题已经得到较好的缓解,废钢到货量正加速攀升,废钢到货/日耗的比值已经超越去年同期水平,后期废钢供需相对宽松的局面将进一步延续。在钢厂提产阶段,废钢到货量的攀升也为长短流程螺纹产量的快速回升打下基础。在这一背景下,无论是钢材还是铁元素的供需格局,都将处于相对宽松的局面。

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  四、结论:面临双杀风险,警惕螺纹金梦碎

  从全年视角来看,在疫情的推波助澜作用下,房地产可能加速迎来拐点,海外疫情持续发酵对出口需求也会产生较大冲击,基建作为逆周期调节手段,虽然有一定增长空间,但独木难支,钢材终端需求不容乐观。而通过对铁矿供给和废钢源头产生量进行推演,可知全年铁元素供给仍有一定增量。因此,铁元素供需格局将处于相对宽松状态,面临供需双杀的状况。作为相对高成本、易调节添加量的铁元素来源,在铁元素供给过剩的浪潮中,废钢将首当其冲,废钢价格中枢的下移也会进一步拖累钢价中枢下行,尽管中短期内的节奏可能较为反复,但钢价重心下移的趋势已经比较确定。

  对于后期废钢价格的下行空间究竟有多大,我们将在后期的报告进一步详细分析。

  风险因素:赶工需求超预期,货币政策大幅放松。

关键词阅读:螺纹钢

责任编辑:窦晓芸
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