来源：CFC金属研究

　　摘要

　　下半周市场宏观利好政策频出，价格V型反转，基本收复上半周所有跌幅。目前，市场仍处宏观利好窗口期，黑色系市场氛围偏暖。虽然钢厂继续减产，铁合金消耗需求环比下降。但是，进入12月份钢厂补库周期，下游低库存状态下，补库将阶段性提振环比需求，补库的力度将超过消耗需求环比下降的力度。整体来看，短期市场偏强运行为主。但是，现阶段铁合金供给仍在非常高的水平。钢厂补库周期结束之后，上游钢厂累库压力较大。因此，中线角度仍然建议上游钢厂择机在盘面兑现利润为主。主要观察2302和2303合约。

　　策略：

　　短期价格偏强，观望为主；中期关注补库逻辑兑现之后，上游工厂择机在盘面上兑现利润的机会。

　　风险提示：

　　钢厂大幅减产、冬储不及预期

　　一

　　政策吹风，升贴水快速切换

　　本周前三日期货价格大幅下跌，硅铁跌600元/吨、硅锰跌400元/吨，01合约基差明显走阔；下半周市场利好情绪频发，11月24日国常会提及降准，25日央行宣布12月5日降准0.25个百分点，且地产支撑政策传言四起，期货价格完全收回上半周跌幅，伴随着基差再次走缩。马上进入12月份，钢厂招标陆续开启，初步招标结果略超上月100-200元/吨。此外，钢厂将陆续开始补库，需求环比改善预期增强，叠加利好政策接连出台，预计下半周市场氛围偏强运行。

　　二

　　消耗需求走弱，但补库窗口临近

　　日均铁水产量明显回落，钢厂盈利一般。最新一周钢厂日均铁水产量222.5万吨，较前期高点下降近18万吨，钢厂生产强度继续下降。盈利水平方面，吨钢利润水平一般，钢厂盈利率略超2成。需求淡季来临，钢厂盈利能力难以明显改善，钢厂生产强度短期看不到增量。预计铁合金实际需求仍将维持低位。

　　上游硅铁小幅增库，硅锰小幅去库。硅铁工厂库存6.11万吨，环比小幅增加0.85万吨；硅锰工厂库存18.5万吨，环比小幅下降0.3万吨。上游整体库存压力仍然明显高于往年同期。

　　但是，临近钢厂补库窗口期，钢厂极低库存水平状态下的补库短期可缓解上游压力。硅铁钢厂库存可用天数16.96天，硅锰钢厂库存可用天数17.68天。12月份进入钢厂补库周期，且补库压力较大，补库需求兑现下，铁合金需求有望环比明显改善。

　　三

　　硅铁宁夏复产，硅锰供给高位

　　硅铁产量明显回升，硅锰仍然维持高位。得益于宁夏三元区域复产，硅铁周度产量11.45万吨，环比上周增加8500余吨。硅锰周度产量19.63万吨，环比上周小幅增加1300吨，供给仍然维持高位。当前主要原料价格基本见底，生产成本具备一定刚性，但主流地区利润尚可，铁合金供给预计仍将保值高位。

　　高供给下，钢厂补库结束之后，上游工厂仍将面临春节之后的高库存压力。按照现在的生产强度推算，春节后硅铁工厂库存或将超过10万吨。类似地，工厂硅锰库存18.9万吨，较去年高近14万吨，春节后硅锰工厂库存或将超过30万吨。但是，对这一点的担忧，需待钢厂补库逻辑交易完毕之后。

　　四

　　结论与操作建议

　　下半周市场宏观利好政策频出，价格V型反转，基本收复上半周所有跌幅。目前，市场仍处宏观利好窗口期，黑色系市场氛围偏暖。虽然钢厂继续减产，铁合金消耗需求环比下降。但是，进入12月份钢厂补库周期，下游低库存状态下，补库将阶段性提振环比需求，补库的力度将超过消耗需求环比下降的力度。整体来看，短期市场偏强运行为主。但是，现阶段铁合金供给仍在非常高的水平。钢厂补库周期结束之后，上游钢厂累库压力较大。因此，中线角度仍然建议上游钢厂择机在盘面兑现利润为主。主要观察2302和2303合约。