来源：国投安信期货研究院

　　事件：美联储货币政策委员会FOMC会后宣布，将政策利率联邦基金利率的目标区间从4.25％至4.50％上调到4.5％—4.75％区间，加息25个基点，幅度符合市场预期。议息会议的会后声明在货币政策和通胀方面的措施变化，使得市场对于美联储的整体决议继续做偏鸽解读，会后美债收益率和美元回落，贵金属和美股反弹。

　　点评：

　　一、会前关注点：市场与美联储的“分歧”是否有波澜

　　去年12月份的议息会议上，美联储宣布将政策利率联邦基金利率的目标区间从3.75％至4.00％上调到4.25％至4.50％，加息幅度50个基点，幅度符合市场预期。而12月份的点阵图上，在加息路径方面，12月会议上决策者预计2023和2024年利率水平都将高于9月预期，即“更高的加息终点”，这也构成了上次会议中相对比较“鹰”的元素。不过12月份议息会议结束后，一个最大的特征就是市场和美联储对于加息路径的“分歧”，在会议前后市场隐含的2023年2月和3月各加息25bp的定价未变，且定价的2023年的加息终点和下半年可能出现的降息，都显著地“鸽”于美联储传递的信号。从12月份议息会议之后到本次议息会议之前，整体来看市场定价的2023年的终点政策利率小幅走低，这也对应了这个阶段美国金融条件的持续修复。

　　12月份会议以后的美国数据来看，一方面美国劳动力市场依然偏紧而工资通胀显著降温，美国去年12月非农就业人口新增再超预期且失业率意外下降，市场最为关注的薪资增速则出现超预期下降，增加了市场对通胀下行的乐观预期。另一方面，多项通胀指标呈持续下降趋势。美国去年12月消费者价格指数（CPI）和生产者物价指数（PPI）同比均如期继续放缓且环比转跌，作为美联储最关注的通胀指标之一，剔除食品和能源价格波动因素的核心PCE12月同比上涨4.4％，同样符合预期且弱于前值的4.7％，并低于美联储对2022年底核心PCE的预期4.8％。这些信号表明，美联储的政策正在产生效果。整体来看，12月份议息会议后的美国经济数据，传递的信号是：经济增长有一定韧性但整体疲弱，通胀压力已从高位回落，商品价格、房屋租金等均不同程度下降，且经济衰退下半场的特征在强化。

　　从12月份议息会议后到本次会议前，从各位委员的表态来看分歧仍然存在，但显然根据经济数据的变化，市场定价的相对偏鸽的特征仍然占据上风。因此本次会议前市场的关注点在于：首先，调整至25个基点的加息幅度是否如期落地；其次，关于货币政策的累积效应对于经济影响的表述。从去年11月开始，美联储已经多次重申确定未来目标利率时，委员会将考虑货币政策的累积效应及经济活动和通货膨胀的滞后性影响，这也被外界解读为货币政策力度放缓的信号。因此，我们认为在本次FOMC议息会议上，美联储官员们讨论的关键将是评估美联储之前的加息将在多大程度上冷却了经济增长和通胀，由此带来的有关终端利率及此后的政策路径的线索将是最大看点；最后，是关于年内是否会出现降息相关问题的探讨。当前FOMC内部的观点是年内不会考虑降息，去年12月会议纪要对此发出了提醒，警告如果公众对委员会应对措施存在“误解”导致金融状况无端放松，将使委员会恢复价格稳定的努力复杂化。近期的美股走势显示了金融状况放松的预期再次升温，鲍威尔是否会在发布会上再次强调金融状况的问题，打压市场关于降息的预期应是关注的重点。总的来看，本次会议的重点可以总结为，美联储是尝试纠正市场对其定价的“偏差”，还是在当前阶段继续维护这种“偏差”的存在。

　　二、会议内容-加息25bp如期落地，市场与美联储的“分歧”继续搁置

　　货币政策操作方面，美联储货币政策委员会FOMC会后宣布，将政策利率联邦基金利率的目标区间从4.25％至4.50％上调到4.5％—4.75％区间，加息25个基点，幅度符合市场预期。

　　从会后声明来看，主要有以下几点变化：首先，明确了加息空间在缩窄，将“为判断未来加息速度，将考虑到货币政策的累积紧缩、货币政策影响经济活动和通胀的滞后性，以及经济和金融形势变化”做了调整，将“加息速度”调整为“加息程度”，这一表述的调整被市场理解为加息的空间开始临近尾声；其次，对于通胀的态度有所缓和，声明删掉了“通胀仍然高企，体现了新冠疫情、食品和能源价格上涨以及更大范围价格压力相关的供需失衡”，改为“通胀已经一定程度上缓和，但仍然高企”；第三，释放地缘风险对于通胀的压力有所缓解的信号，将“俄乌冲突相关事件正在助力通胀的上行压力并正在对全球经济活动施压”改为“俄乌冲突在助长本已很高的全球不确定性”；第四，继续强调了年内不会降息的立场，表示这次会议委员讨论了相关问题，对于暂停加息的条件，鲍威尔表示3月份前还有两份通胀和就业数据会产生影响。

　　整体来看，此次美联储的货币政策符合预期，且声明对于货币政策和通胀相关的表述并未纠正市场偏鸽的定价，因此释放延续了风险偏好的修复。隔夜外盘欧美股市多数收涨，纳指涨2％，美债收益率普遍下跌，美元指数跌近1％创2022年4月以来新低。

　　三、市场展望—风偏修复的延展期，跟踪潜在风险因素的发展

　　12月议息会议后的点评《更高的终点，转向的前夜》我们提到：进入到2022年四季度后半段，全球宏观的范式发生了重要的转变，一方面俄乌风险得到了一定的管控同时中美经贸关系也出现了一定的缓和迹象，另一方面中国加速了疫情防控管控的速度并将经济政策的侧重转向重启内需。就“数据导向”而言，11-12月份已经显现出了核心通胀和非核心通胀共振回落的特征，也具备了一定放缓加息节奏的条件，但由于服务业消费的数据的韧性和劳动力市场的韧性，美联储暂时又有能力不明确转向，因此美联储既放缓了加息的速度，又强调了“更高的终点”，未来1-2个月重点关注美国基本面降温进一步明确以及联储政策转向进一步明确的信号。金融品方面，股指方面，呈现了大市值价值领涨，其余板块相对补涨的格局，后续在人民币汇率偏强状态下，这一基础格局有一定延续性，也要跟踪海外市场尤其是美股降温可能对于国内的传导，国债债市释放完一轮压力后，预计在政策维稳和配置型资金的回流下以震荡为主。商品市场整体偏强，同时结构再平衡特征较为明显，弱势美元和中国宏观政策的推进是这一结构的推动力，关注美国衰退的扰动。

　　总的来看，在12月份议息会议结束后，全球宏观上主要呈现出以下几方面特征：首先，中国的复苏与美国的衰退并存的特征明显，疫情冲击后假日期间国内的消费等高频数据超预期，同时1月份的PMI大幅反弹，而美国虽然Q4 GDP增速超预期，但是从12月份到1月份景气度仍然疲弱；第二，美国的核心通胀降温力量有所增长，这表现为薪资增速的高位回落以及劳动力成本指数的回落，进入1月份之后通胀预期仍延续回落；第三，在能源危机缓和通胀预期回落背景下，在欧美景气度低位反弹的背景下，显著地呈现出了欧强美弱的特征，构成了对于美元的压制因素。对于美联储而言，既根据了前期紧缩的滞后效应以及能源危机的管控，维护了市场的平稳，但由于就业市场的韧性和金融条件的韧性，美联储也没有明确政策转向和停止加息更多增量信息。美联储的这种态度利好于风险偏好修复的惯性延续。预计持续回调后，美元以低位弱势震荡为主，等待新的更明朗的驱动。随着金融条件的持续修复以及大宗商品的反弹，中期来看在风险层面，关注美国通胀超预期回落的持续性，关注能源供给端的变化等。

　　金融品而言，前期随着人民币强势的延续以及北上资金的持续回流，股指维持流畅上行的偏强势状态，累计涨幅已经较高，有向震荡向上转换的诉求，同时在驱动上来看，宏观上的利好证伪的信号尚不强。因此当前应是跨年向春季行情的延展期，从市场风格上来看，在债市维稳和信用利差回落中，市场处于热点扩散期，关注到成长的补涨；国债方面，当下正处于宏观数据的真空窗口期，复苏预期仍是压制因素，宽松流动性会对市场估值带来一定的支持。多空策略方面，由于利率上行压力没有明显减小，国债期货或处于宽幅震荡格局，但亦不建议低位追空，陡峭化策略仍值得关注。

　　商品市场而言，在美元弱势震荡的阶段，贵金属仍然维持震荡偏强的格局；在海外经济惯性回落以及国内复苏预期的推动下，11月份以来的形成国内商品偏强、中下游商品相对于原油再平衡的格局尚未反转，但在前期商品流畅上行过后，进一步全面上行的驱动不足，一方面国内旺季开工情况待验证，另一方面美国基本面的弱势构成商品的拖累，预计以震荡上行和分化为主；风险层面，继续监控原油供给和美元流动性的变化。

　　风险提示：俄乌战事升级和能源供给有所反复；地缘政治博弈下中美经贸进一步复杂化，人民币波动继续放大，贬值压力继续增加；地产基本面压力难以缓解。