来源：方正中期期货有限公司

　　摘要：

　　综合来看，1月CPI涨幅扩大、PPI跌幅扩大，二者均值上升至0.65％，CPI-PPI差值反弹至2.9％。从趋势上看，高基数影响下一季度GDP平减指数或继续下行步伐。CPI方面，历史上春节靠前年份1月CPI往往涨幅较大，因此本月CPI并未超预期。CPI中食品和消费品表现稳定、拉动暂时下降。食品中果蔬加速涨价继续抵消肉价下跌影响。非食品中燃料价格受到全球油价拖累，线下消费复苏和春运则带动旅游、交运价格上涨。防疫政策改变带来的需求释放叠加春节影响，是CPI短期上行的主要因素。PPI环比表现弱于预期，低基数抵消部分新跌价因素后同比跌幅稍有扩大，行业变动则继续趋于均衡。1月大宗商品价格反弹趋势放慢，是新涨价因素减小的主要原因，但PPI和商品波动方向确实已经出现背离。我们观察到，2月食品、服务、燃料价格均有下降但基数有小幅上升，短期CPI大概率持稳或减速。年内趋势看，防疫政策改变、经济复苏之下房租和服务分项可能持续带动核心CPI修复，通胀中枢仍将抬升，但猪肉价格、国际油价暂时限制CPI上行空间。而2月开始PPI或再度下探，受到基数显著抬升影响，除非商品价格大幅反弹并引领PPI环比上行，否则PPI同比将刷新去年四季度低点。之后二季度PPI低位稳定、三季度则将有所反弹。此外，海外经济衰退对商品价格和PPI的利空影响仍需要关注。

　　1.国家统计局数据公告

　　国家统计局公布的数据显示，1月中国CPI同比增长2.10％，略低于市场预期的2.2％，较前值1.80％涨速加快；PPI同比增速为-0.80％，弱于预期的-0.5％，较前值-0.70％增速回落。此外，核心CPI同比增速继续加速上升至1.00％，向上态势不改。

　　2.春节影响下服务、核心CPI明显上升

　　CPI方面，总体CPI环比边际变动符合季节性，绝对水平位于5年均值附近，去年同期基数也略偏低，是推升同比的因素之一。主要分项和分类方式来看，食品同比涨幅明显加快，非食品涨幅也略有上升。消费品、服务价格同比增速也均有小幅加速。环比来看，食品、非食品均与5年均值水平差别不大，消费品也也基本稳定，但服务价格环比涨幅明显超过5年均值水平。这也是核心CPI环比增速大幅加快的主要带动之一，核心CPI同比还受到去年同期基数偏低影响。情况表明，1月食品CPI以及消费品CPI均表现稳定，对总体CPI拉动暂时下降。但服务价格继续加速回升，成为拉动核心CPI和总体CPI上行的主要力量。显然防疫措施调整叠加春节前后服务业需求为主要影响逻辑。

　　主要食品分项中。粮食和食用油价格同比增速分别略有加快和下降。环比来看，粮食价格基本符合季节性，食用油价格明显低于季节性和5年均值。鲜菜价格同比从此前的下跌转为明显上涨，鲜果价格同比涨幅也上升。环比来看，鲜菜价格和鲜果价格涨幅均明显超过季节性和5年均值水平，且鲜菜价格去年同期基数明显偏低。畜肉类价格涨幅继续减慢，其中猪肉价格同比涨幅显著回落，从22.2％下降至11.8％。牛肉价格涨幅维持不变，羊肉价格跌幅略有扩大。环比来看，猪肉价格跌幅10.8％刷新历史同期最低，牛肉价格与季节性偏离不大，羊肉价格涨幅也弱于季节性和5年均值。其他蛋白质食品中，水产品价格涨幅加快，蛋类、奶类均有下降。环比来看，主要是奶类价格下跌0.6％偏低，水产价格则小幅超季节性。情况表明，此前已经存在的食品价格分化情况加剧，鲜果、鲜菜价格涨幅扩大继续抵消猪肉价格跌幅扩大影响。食品总体涨幅变动不大。预计春节后的2月食品价格环比涨幅将小幅回落。

　　非食品价格方面。衣着同比增速持稳，鞋类价格同比涨幅下降。环比来看基本符合季节性。居住分项变动不大，其中房租价格跌幅略收窄，水电燃料价格涨幅稍有下降。环比来看，房租价格小幅回落符合季节性，水电燃料略有上涨。生活用品和服务价格总体稍有加速，其中主要是家用器具价格涨幅加快，家庭服务价格涨幅明显回落。环比来看，家用器具、家庭服务分别受到基数偏低和偏高影响，实际波动不大。交通和通信涨幅总体小幅回落，其中交通工具燃料价格涨幅明显下降，通信工具价格也由涨转跌，但交通工具使用和维修价格加速上涨。环比来看，交通工具燃料、通信工具价格明显下挫，交通工具使用和维修价格明显上涨。文教娱乐价格涨幅扩大，主要受到旅游价格上涨带动，教育服务价格略有下降。环比来看，教育服务符合季节性，旅游则明显超季节性。医疗保健价格加速上涨，尤其是中药价格涨幅明显。环比来看，中药价格单月涨幅刷新历史记录。非食品价格情况表明，国内燃料价格继续受到全球油价拖累，是压低非食品消费的主要因素。而服务业多数分项价格明显上涨，主要受到线下消费场景完全恢复以及春运影响。2月服务价格或有所回落，且能源价格继续下降有助于非食品项回归平稳。

　　总体上看，1月CPI同比小幅加速，主要受基数偏低影响，环比表现符合季节性。核心CPI在服务项带动下加速回升。分项中食品以及消费品均稳定，对总体CPI拉动暂时下降。食品价格此前已有的分化加剧，鲜果、鲜菜加速上涨继续抵消猪肉价格跌幅扩大的影响。非食品中燃料价格仍受到全球油价走弱拖累，而服务业分项明显上涨，受线下消费场景恢复以及春运拉动。历史情况看，春节靠前年份1月CPI往往涨幅较大，因此本月CPI上行并未超预期。且目前情况显示，2月食品、服务价格已经回落，燃料价格也进一步下降，短期CPI大概率持稳或再度下降。从年内趋势来看，经济复苏态势下，房租、服务分项可能持续带动核心CPI修复，通胀中枢逐步抬升方向不变，但猪肉价格、国际油价走弱暂时限制CPI上行空间。

　　3.PPI弱于预期短期仍有下探空间

　　PPI方面，总体PPI环比小幅下滑0.4％，表现明显弱于预期。而去年同期基数低则部分抵消部分新跌价因素，最终同比跌幅稍有扩大。PPIRM同比涨幅减小至0.1％，PPI和PPIRM差值稍有回升至-0.9％。大类分项中，生产资料同比跌幅不变，生活资料涨幅略有减小。生产资料中采掘工业涨幅扩大、原材料工业出现下跌、加工工业跌幅减小，三者环比均小幅下降，同比增速更多受到基数影响。生活资料中食品、衣着、日用品、耐用品价格同比涨幅均减慢，环比除日用品外均走弱且基数偏高。

　　分行业来看。上游行业PPI差异继续减小，煤炭开采行业出现正增长，黑色、非金属矿开采跌幅下降，石油开采业PPI涨幅明显下降，有色开采PPI则稍有上升。中游原材料行业中，黑色冶炼加工跌幅缩窄，有色冶炼加工、橡胶和塑料行业PPI跌幅扩大，化工行业PPI维持负增长幅度不变。公用事业和非金属矿加工业PPI涨幅减小。中游加工组装行业中，通用设备制造业PPI出现小幅负增长，电子设备、交运设备制造业PPI涨幅下降。下游行业中，医药制造业PPI转正，汽车制造业仍为小幅负增长变动不大。纺织业跌幅扩大，食品制造、农副食品加工业PPI涨幅减小。1月PPI变动趋势继续趋于均衡，上游行业增速回归平稳。原材料行业维持较大差异，金属加工等多数表现偏弱，制造业变动不大，自上而下价格传导稍有放缓。

　　总体上看，1月PPI环比表现弱于预期，去年同期基数低则部分抵消部分新跌价因素影响，同比跌幅稍有扩大。PPIRM同比涨幅减小至0.1％，PPI和PPIRM差值略有升高。结构上看，生产资料和主要分项环比均下跌，生活资料环比走弱同时基数偏高压制同比。主要行业中，1月PPI变动趋势继续趋于均衡，上游行业增速回归平稳。原材料行业维持较大差异，金属加工等多数表现偏弱，制造业变动不大，自上而下价格传导稍有放缓。1月大宗商品价格反弹趋势放慢，是新涨价因素减小的主要原因，2月开始同比基数抬升将进一步压低同比，短期PPI或再度下探，除非商品价格大幅反弹并引领PPI环比上行，否则不排除PPI刷新低点可能性。二季度后PPI低位稳定，三季度则将有所反弹。此外，海外经济衰退对商品价格和PPI的利空影响仍需要关注。