本刊特约作者 李山泉（美） 　　

　　近日，美国的中文报纸《世界日报》刊登了一条小消息，说中国证监会关于股指期货的条例正式生效。我还没有读到股指期货条例的原文，仅就我对股指期货的理解谈谈我的初步看法。 　　

　　对中国这样一个长期以来缺乏投资渠道的国家来说，任何新投资工具的推出，都必定让投资人充满希望。投资人渴望能够把握新的投资工具一显身手，这应该是一个完全正常的现象。然而，作为一个投资人，我的担心恰恰来自于国内同行对这样一个产品的过高预期。这里我把这个问题展开来谈几点看法。 　　

　　从总体上来看，中国的资本市场经过多年的运行，比几年以前有了长足的进步，具备了开发新产品、拓宽投资渠道的条件。然而，无论是投资人还是监管机构，都必须看到中国资本市场还处在发展的初级阶段。无论是法规的完善，从业人员的经验和素质，以及普通投资人对资本市场的认知，都有巨大的改进空间；同时，更为重要的，股指期货赖以存在的股市和股民，还不能用理性或健康来加以描述。所有这些都可能直接或间接地影响股指期货的健康发展。 　　

　　第一，法规制度与游戏规则。尽管股指期货已经酝酿了很长时间，业内人士对其推出盼望已久，但如果投资人站在证监会的角度来考虑，似乎应不难理解证监会所面临的诸多困难。如果中国的股指期货不全盘照搬海外的做法，就必须要创立适合中国国情的游戏规则，这无形当中增加了难度。在中国，对期货和其它有价证券的监管同属证监会，相对于美国2家不同的监管机构分别监管期货与其它有价证券而言，应该更容易制定游戏规则。 　　

　　然而，技术上的难题却不一定因为机构设置上的便利而迎刃而解。例如，市场的准入尺度问题。面对中国金融行业从业人员的现状，准入标准过宽，容易把股指期货做滥；准入标准过严，又可能形成“水至清则无鱼”的状况，这个度不好掌握。还有，即便是现有参与股市多年的金融机构，如券商、共同基金、保险公司以及银行等，也必须要通过对原有法定文件，如招股书、营业执照所规定的范围等加以修订或重新审批，才能满足股指期货的准入条件。这些恐怕都要花一定的时间来准备。至于涉及更为具体的结算、清算以及准备金比率等问题，恐怕不仅仅是证监会一家所能够定夺的。根据证监会的一贯做法，估计股指期货游戏规则从严的可能性会很高，所以，“宁缺勿滥”的原则必然会使股指期货成为极少数人的工具。 　　

　　第二，股指期货与股票市场走势。与国内有些人的观点不同，我不认为股指期货的推出，将对股市的走向产生太大的影响，我认为国内有些观点似乎有点本末倒置。 　　

　　成熟的股指期货会对股票市场产生一定的影响，有时起放大作用，有时起稳定作用，这取决投资人对市场预期的总体偏好，但影响程度应该十分有限。因为资本市场的重头戏必定是股票市场本身，绝不是它的一个衍生物。即便是美国这样较为成熟的资本市场，无论从交易量、持有量抑或影响力，股票市场本身都远远胜过股指期货。道理非常简单，美国现行的金融产品只有一小部分允许股指期货的运用，大多数金融产品根本就不涉及股指期货，即便是对冲基金，在股指期货上的运用也决不是主要领域。还有，从公司内部来看，美国的金融机构从事股指期货交易的部门，占公司的人员与利润的比例，几乎都无法与传统产品相提并论。由此可见，股指期货即便在发达的资本市场也处于从属地位。股指期货这种从属地位的性质在中国也不可能例外，所以，寄望股指期货影响股票市场的走向是不现实的。 　　

　　在笔者看来，股指期货的推出的确填补了中国资本市场的一个空白，对中国股市的健康发展有一定的促进作用。然而，任何高估其影响力和作用的想法都可能会以某种程度的失望告终。美国股市有股指期货多年，照样不能成为股市的稳定器，更不能成为防止股市劲扬或暴跌灵丹妙药。股指期货的推出不会成为影响中国股市趋势的主要因素，只是给少部分资本市场的“玩家”多了一个玩具而已。 　　

　　第三，股指期货市场需要时间不断完善。在我看来，即便今年某个时间证监会推出股指期货，它本身的发展也要有一个过程。因为券商和交易所要做一系列的准备，例如，从业人员要不要执照、从业机构要不要审批、争议的协调和仲裁、破产的清算与商业保险等等。这些具体问题都需要在实践中不断完善。 　　

　　证监会的初始条例不可能把全部问题囊括其中，在实践中补充和修订这些游戏规则恐需更长的时间。还有，与股指期货相关的金融产品以及操作方法，也需要一定的实践才能逐步建立。例如，国外资本市场较为成熟的股票与股指期货间的套利操作，在中国实施也有一定的难度，因为中国还没有专门的对冲基金来从事这方面的投资。当然，中国的券商可以做同样的事情，但区分券商的不同职能，对监管单位来讲就变得更为重要。所以，股指期货的市场也需要时间来逐步培育，不可能在短时间内有长足的发展。这个过程可能比国内同行预期的要长得多。 　　

　　第四，经济和社会大环境决定股指期货的成败。中国经济健康的增长决定了中国股票市场的兴衰。很难想象缺乏经济基础的股票市场会怎样运行，当然，更无法设想建立在一个糟糕股票市场上的股指期货。因此，就中国的经济和社会大环境来讲，当前应该是推出股指期货的好时机。希望监管部门和中国的同行们能够把握好这样的好机会，让中国的股指期货有一个良好的开端。（作者系美国奥本海默基金公司董事总经理、高级基金经理）

 

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