国债期货应用套利套期保值

白银大赛千万实盘资金派送中 2013年10月16日 19:16   来源: 国元海勤期货   网友评论(人参与

  ——国债期货2013年报

  摘要:

  ◆ 投资者操作做多基差策略时,应买入国债现货,同时卖出相应数量的国债期货,来获取未来基差扩大时的收益;操作做空基差策略时,应卖出国债现货,同时买入相应数量的国债期货,来获取未来基差缩小时的收益;

  ◆ 基差交易的收益来自两部分:一基差变动;二买入国债现券所产生的持有收益,即债券应计利息与融资成本之差;

  ◆ 久期较大债券的基差像看涨期权,基差随期货价格的上升而变大;久期较小债券的基差像看跌期权,基差随期货价格的下跌而扩大;久期居中债券的基差像跨式期权,基差随期货价格的大幅波动而扩大;

  ◆ 修正久期是指当市场利率变化一个百分点时债券全价变动的百分比。影响久期的主要因素包括:票面利率与久期呈反向关系、到期日越长久期越长、到期收益率越高久期越短。

  ◆ 基点价值在债券套期保值交易策略中起到非常重要的作用,其含义是指收益率变动一个基点(0.01%)时,债券价值变动的幅度;

  ◆ 套期保值的最重要原则就是当投资者持有的资产产生亏损时,期货对冲头寸能够获得足够收益来弥补这个损失;

  ◆ 我们需要依赖于两条经验法则来决定套期保值比率:经验法则1:期货合约的DV01等于CTD券的DV01除以其转换因子;经验法则2:期货合约的久期等于CTD券的久期;

  ◆ 债券套期保值完成的是瞬间时刻的风险套保,随着到债券到期日及收益率的变动,其修正久期及DV01都会改变,刚开始完成的套保就成了不完全对冲风险的套保,需要经常调整。

  我们在上一篇报告《国债期货:从理念向实际进发》中,介绍了转换因子、最便宜可交割债券(CTD)及确定方法、基于CTD的国债期货定价及简单的基差交易和套保方法。

  在本篇中,我们将对国债期货的期现套利、债券套保这两方面做深入的分析,以对上一篇报告中的不足之处进行弥补,满足未来国债期货推出初期的交易策略需求。

  第一篇 套利

  根据股指期货的经验,在股指期货上市的第一年里无风险的期现套利的年化收益率达30%左右,跨期套利也有较多机会。因为在期货新品种刚刚推出时,期货交易的价格经常出现大幅波动,偏离合理估值区间,从而出现较大套利空间。

  在此我们主要以仿真交易为例,结合国内债券市场的实际情况,详细介绍国债期货的套利策略及投资者参与套利的方式。

  但在仿真阶段,国债现券成交并不活跃,国债期货与现货联动性差,因而我们的数据不能代表真实的交易环境。投资者可以借此熟悉本文中提及的交易策略,把握国债期推出初期的交易机会。

  1.基差

  基本的套利分为期现套利及跨期套利,在介绍期现套利前,我们先对基差这一重要概念做详细介绍。

  基差是现货与期货的价差。但在国债期货中有两点需要说明:第一,债券市场是以净价报价,全价结算,国债期货也是净价报价的,因而期货与债券现货的比较也是以净价的方式进行;第二,国债期货对应的是一揽子可交割债券,因此需要转换因子(CF)对每个可交割国债进行标准化。

  BASIS=PRICE-FUTURE*CF

  其中,BASIS代表国债净价与期货价格的基差,PRICE代表国债净价,FUTURE代表国债期的价格,CF代表对应国债的转换因子。在《国债期货:从理念向实际进发》中,我们介绍了基差及隐含回购利率(IRR)在国债期货定价中的作用。基差最小及隐含回利率最大的现券即为CTD,国债期货的合理价格是根据CTD来确定的,在此不再详述。

  2.基差交易

  基差交易就是所谓的期现套利,包括做多基差和做空基差两种,基差的多空头寸对应的是国债现券的多空头寸。投资者采用做多基差策略时,认为当前基差较低,预期未来基差将会扩大。投资者应买入国债现货,同时卖出相应数量的国债期货,来获取基差扩大时的收益。投资者采用做空基差策略时,认为当前基差较高,预期未来基差将会缩小。投资者应买空国债现货,同时买入相应数量的国债期货,来获取基差缩小时的收益。所需买卖国债期货合约数=(国债现券面值/国债期货面值)*CF。

  2.1.做多基差

  下面我们将以国债仿真期货为例,具体介绍基差交易的过程。2012年下半年,5年期国债的到期收益率基本在3%以上,因此除特殊因素外,久期最长的120010.IB是CTD。CTD的基差在所有可交割债券集合中是最小的,因而在有利条件下选择做多TF1209合约与120010.IB的基差是最合适的。

  图1:TF1209仿真合约与120010.IB的基差与隐含回购利率走势

国元海勤年报:国债期货应用套利套期保值

数据来源:WIND、博易大师、国元海勤期货研发中心

  2012年7月19日,TF1209与120010.IB的基差为-1.0599,相应的隐含回购利率为10.01%,投资者认为当时这个基差太低,未来将会扩大,选择做多基差交易。

  表1:TF1212仿真合约及120010.IB的报价

国元海勤年报:国债期货应用套利套期保值

数据来源:WIND、国元海勤期货研发中心

  2012年7月19日,投资者以交易平均净价买入998273元的120010.IB债券;该国债对应TF1209合约的转换因子为1.0077,因而卖出1手TF1212国债期货。

  表2:做多TF1209仿真合约与120010.IB基差的基本情况

数据来源:WIND、国元海勤期货研发中心

  2.1.1.持有到期

  投资者可一直持有该投资组合到期,进行交割而获取无风险收益。该做多基差交易的主要成本是买入120010.IB债券的全价和融资成本,融资成本包括债券全价及期货保证金两部分的融资成本。该交易的收入来自卖出期货价格和最后的交割结算价之间变动的损益、120010.IB卖出交割所获得的收入。交割平仓后所获的总收益为8860.44,对应投资总额1005225.7元的年化收益率为5.19%,略高于同期两个月期的回购利率(3.6%)。

  表3:做多TF1209仿真合约与120010.IB基差的持有到期的收益

国元海勤年报:国债期货应用套利套期保值

数据来源:WIND、国元海勤期货研发中心

  从做多基差交易中,投资者可以发现基差交易的收益来自两部分:

  1、 基差变动,上例中初始建仓时的基差为-1.0599,交割时基差收敛至零。

  2、 买入120010.IB所产生的持有收益,即债券应计利息与融资成本之差,正负取决于基差交易的方向。在该做多基差交易中,短期融资利率为4%,稍高于两个月期的回购利率,所产生的融资成本为6952.65元。120010.IB债券的票面利率为3.14%,低于融资利率,所产生的应计利息为5334元(8947-3613),低于融资成本,因而该基差交易的持有收益为负,最终的利润主要来自于期货价格的变动。

  2.1.2.提前平仓

  投资者在操作基差交易时,也可以提前平仓获利了结,并非一定要持有到期进行交割来平仓。同样以上面的做多基差为例,投资者在2012年7月19日建立仓位后,到2012年8月21日基差已扩大至0.3764,获得了不错的收益后可提前平仓了结。提前平仓所获收益为6112.49元,虽然收益总额比持有到期小,但对就初期投资总额1001973.6元的年化收益率为6.75%,比前者稍高。

  表4:做多TF1209仿真合约与120010.IB基差的提前平仓收益

国元海勤年报:国债期货应用套利套期保值

数据来源:WIND、国元海勤期货研发中心

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(责任编辑:李恒群)

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