期债具有较大下行风险

1评论 2016-05-20 07:00:13 来源:期货日报 作者:赵晓霞 华资实业20%大肉分享

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  10年期国债到期收益率一路下跌至2.9%

  关于经济增长与大类资产配置之间的关系,历来受到投资者的重视,其中最著名的分析莫过于美林投资时钟。它的精髓在于用客观标准来划分经济周期,对不同经济阶段中各类资产的回报率作实证分析,从而为投资提供较为科学的参考依据。美林投资时钟告诉我们选对风口对于投资很重要,在不同的经济阶段选择合适的资产是投资中最重要的事。

  不过,在投资中,笔者发现经济运行非常复杂,想精确地判断经济所处的阶段并非易事。所以笔者退而求其次,不去定义目前经济处于美林投资时钟的哪个阶段,而去分析目前宏观经济的主要特征,然后去找历史上与现在特征类似的那些阶段,把利率债走势来作为参考依据。

  本文按照以上的思路,笔者先分析我国目前经济所处的阶段,然后实证分析历史上类似情况下的国债收益率走势,以便对当前的利率债走势作预测,最后结合当前的具体情况对期债后市作展望。笔者相信“日光之下,并无新事”,虽然历史不会简单重复,但总会惊人的相似,面对类似的情况,由于人性相通,行情走势会有共性。

  目前我国经济现状

  美林投资时钟将经济划分为复苏、过热、滞胀、衰退四个阶段,分析不同阶段大类资产的回报率,这种分析方法较为客观,具有大局观,能从宏观上较好地理解投资周期。美林投资中最重要的划分标准是经济增长和通货膨胀两个维度,同时,在利率债研究中,这两维度能较充分地解释债券收益率的波动。本文借用美林时钟经济增长和通胀两个维度来分析当前的经济走势,但是并不像美林那样去严格定义经济所处的阶段。

  目前宏观面是经济增长疲弱叠加通胀抬升。近期《人民日报》发表权威人士观点,认为我国经济将在较长时间内处于L形,“不能也没必要用加杠杆的办法硬推经济增长”。从去年10月开始,我国M1同比增速超过M2,二者之差越来越大,加上今年厄尔尼诺发生的概率的较大,预计CPI会继续抬升。未来经济停滞叠加通胀向上的概率很高,如果非要将这样的阶段与美林时钟对应,可称之为滞胀。

  国债历史走势比较

  经济与通胀背道而驰,国内外都曾经发生过。理论上说,经济下行时,若其他条件不变,利率债通常对应着牛市,因为经济较差时,市场的风险偏好将会下降,国债是较好的配置标的。若其他条件不变,通胀上行通常对应着债券熊市,因为物价上涨,债券收益率需要作相应地补偿。可见经济下行和通胀抬升对利率债的影响是相反的,至于具体往哪个方向通常取决于二者的对比力度。

  期债具有较大下行风险

  2002年起共有三个阶段经济停滞叠加通胀

  我们从2002年开始研究,第一步,找出经济情况与目前类似的阶段,也就是经济向下同时CPI向上的阶段,这是与目前可类比的经济阶段。第二步,分析这些时间段国债收益率的走势。从2002年起,有三个时间段与目前类似。

  期债具有较大下行风险

  表为GDP、CPI和10Y国债YTM(注:部分数据通过插值法推算)

  从上表可见,债市一次表现为牛市,两次表现为熊市。具体地,第一个滞胀阶段前,国债经历了一段长周期的牛市,而进入了滞胀周期以后10年期国债收益率下行了30BP。后两个滞胀阶段,国债均经历了较长时间的牛市,进入滞胀阶段后,10年期国债收益率均有大幅度抬升。由此可见,滞胀对国债的走势是偏负面的,但是国债的具体走势,与国债所处的位置有关系。如果国债事先经过了较长时间的熊市,在滞胀周期里收益率反而会下降;如果国债事先经历了较长时间的牛市,那么进入滞胀周期收益率则会有较大幅度上行。这说明投资中的安全边际非常重要,投资不仅要考虑影响因素,还要考虑价格因素,即使基本面有利,但是不利的价格也会给投资带来负面影响。

  目前国债已经经历了一轮长时间的牛市行情,10年期国债到期收益率从2013年11月底4.67%一路下行到目前的2.9%,下行幅度高达177BP。后市国债的到期收益率具有上行风险,相应地,国债期货具有较大的向下调整风险,建议投资者保持谨慎,操作上采取逢高抛空的投资策略

  (作者单位:格林大华期货)

关键词阅读:国债期货 下行风险 风险偏好 滞胀 美林

责任编辑:左元
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